UBS: Es geht um Boni, den Aktienkurs und um Steuern

Die Summe, um die es geht, beläuft sich je nach Quelle auf 9 bis 22 Milliarden Franken. Die höhere Zahl ergibt sich dann, wenn die UBS an den geplanten Aktienrückkäufen festhält und deshalb umso mehr neues Eigenkapital aufnehmen muss. Gehen wir also mal von dem aus Sicht der UBS ungünstigen Fall von rund 20 Milliarden neu zu beschaffendem Kapital aus. Damit soll die UBS laut Bundesrat die Risiken ihrer Auslandtöchter besser abdecken. 

Will die UBS – was anzunehmen ist – ihre Bilanzsumme unverändert lassen, muss sie im selben Umfang Obligationen zurückzahlen oder auf Aktienrückkäufe verzichten.

Der offizielle Grund für die bundesrätliche Forderung leuchtet ein: Je grösser das Eigenkapital der UBS, desto geringer die Gefahr, dass der Bund im Krisenfall eingreifen muss. Die UBS argumentiert, dass eine Kapitalerhöhung ihre «Konkurrenzfähigkeit» beeinträchtigen würde. Wahr daran ist, dass die Rendite auf dem Eigenkapital umso tiefer ausfällt, je höher das Eigenkapital ist. Konkret: Die Eigenkapitalrendite würde bei der von der UBS befürchteten Kapitalerhöhung um 20 Milliarden von aktuell 12,3 auf gut 10 Prozent sinken. Bei bloss 9 statt 20 Milliarden würde der Rückgang entsprechend geringer ausfallen.

Die UBS könnte ein paar hundert Millionen sparen

Warum dies die UBS in ihrer Geschäftstätigkeit und Wettbewerbsfähigkeit behindern könnte, ist nicht nachvollziehbar. Im Gegenteil: Angenommen, die UBS zahlt mit den 20 Milliarden Dollar neu aufgenommenem Eigenkapital ausstehende US-Anleihen (für die sie aktuell rund 4,5 Prozent Zins zahlt) zurück, dann spart sie damit jährlich rund 900 Millionen.

Auf der anderen Seite muss sie auf den neuen Aktien Dividenden bezahlen. Bleibt es bei der bisherigen Dividende von 1,10 Dollar pro Aktie, entsprechend einer Dividendenrendite von 2 Prozent, kostet das rund 370 Millionen Dollar. Die UBS könnte also ihre Kapitalkosten deutlich senken – und damit ihre Wettbewerbsfähigkeit verbessern.

Um einen Teil der geforderten Kapitalerhöhung zu vermeiden, will die UBS nachrangige Wandelanleihen herausgeben, die im Falle einer drohenden Unterkapitalisierung in Aktien umgewandelt werden könnten. Für solche Wandelanleihen müsste sie aber aktuell einen Zins von rund 7 Prozent bezahlen. 

Die UBS-Führung ist offenbar bereit, einen hohen Preis dafür zu bezahlen, dass sie ihre geplante Kapitalrückzahlung weiterführen kann. Warum? Eines ist klar: Eine Kapitalerhöhung und ein Verzicht oder eine Einschränkung des Aktienrückzahlungsprogramms würden sich – schon wegen der sinkenden Eigenkapitalrendite – negativ auf den Kurs der UBS-Aktie auswirken. 

Das käme dem UBS-Management teuer zu stehen. Deren Boni hängen nämlich im Rahmen des Long Term Incentive Plan LTIP in hohem Masse von der Entwicklung der Rendite auf dem Eigenkapital ab. Im Falle von Sergio Ermotti könnte dies locker mehrere Millionen ausmachen, beim mittleren Kader geht es immerhin noch um Null bis 200’000 Franken.

Aus der Sicht der Aktionäre sieht die Rechnung so aus: 20 Milliarden mehr Eigenkapital bedeuten, dass die UBS ihren Aktionären entsprechend weniger eigene Aktien zurückkaufen kann. Auszahlungen aus solchen Rückkäufen haben gegenüber Dividenden und Zinsen den Vorteil, dass sie nicht versteuert werden müssen. Da die Bezüger von Dividenden im Schnitt hohe Einkommen haben, können wir von einem marginalen (vermiedenen) Steuersatz von 30 Prozent ausgehen. Das entspricht einer Steuerersparnis von rund 6 Milliarden.

Doch das ist noch nicht alles: Aufgrund der Unternehmenssteuererreform II von 2011 kann die UBS auch die Hälfte der ordentlichen Dividende steuerfrei auszahlen. Damit sind von der Rendite von insgesamt rund 6 Prozent (2 Prozent Dividende, rund 4 Prozent Rückkäufe) deren 5 von der Steuer befreit. 

Diese Steuervorteile werden von den Aktienmärkten mit hohen Aktienkursen honoriert, was wiederum dem Management nützt. Dieses hat deshalb allen Anlass, den Ruf der Bank als Steuerspar-Vehikel zu wahren. 

Um das Ganze gesamtwirtschaftlich einzuordnen: Die Inflationsrate liegt aktuell bei 0,4 Prozent. Ein Sparkonto bei der UBS bringt 0,1 Prozent Zins, eine UBS-Obligation in Franken 1 bis 1,5 Prozent. Nach Abzug der Teuerung, der Spesen und der Steuern bleibt praktisch nichts.

Anders sieht es für die Aktionäre der UBS aus: Sie pochen auf eine weitgehend steuerfreie Rendite von rund 6 Prozent. (2 Prozent Dividende und rund 4 Prozent Aktienrückkauf). Wenn der Staat an diesem Renditeanspruch rüttelt, beklagt die UBS – mit Unterstützung der FDP und der «NZZ» – lauthals den Verlust ihrer Wettbewerbsfähigkeit und droht mit einem (kaum wahrscheinlichen) Wegzug. 

Das zeigt: Reichtum bringt Rendite.