Das süsse Gift des Börsengewinns

Die Börsen sind geprägt von Unsicherheit und Risiko. Ausgerechnet in solchen Situationen neigen Anleger dazu, sich irrational zu verhalten. Sie lassen sich vom Gewinn blenden und verlieren darob das Risiko aus den Augen. So machen sie Fehler, obwohl sie es eigentlich besser hätten wissen müssen.
Das liegt daran, dass das menschliche Gehirn für solche Entscheidungen gar nicht geeignet ist, wie Professor Thorsten Hens erklärt: «Der Mensch denkt in Möglichkeiten, nicht in Wahrscheinlichkeiten.» Hens ist Direktor des Instituts für Banking und Finance der Universität Zürich. Zu seinen Forschungsschwerpunkten gehört die Behavioral Finance, die solche Irrationalitäten untersucht.
«Anleger tappen in verschiedene psychologische Fallen, merken es aber gar nicht, weil sie das Ergebnis nicht systematisch messen», so Hens. Das kärgliche Resultat zeigt sich jedoch in Studien. So hat das US-Finanzanalyse-Unternehmen Dalbar errechnet, dass die Privatanleger im Durchschnitt der vergangenen 20 Jahre jeweils um vier Prozent schlechter abschnitten als der Markt.

Fehlentscheide im Forschungslabor

Gegen Fehlentscheide sind auch die Teilnehmer des deutschen Börsenspiels «Iron Trader» nicht gefeit. Zehn Kandidatinnen und Kandidaten lassen ihr Anlegerverhalten im Forschungslabor in Zürich durchleuchten.
Markus, ein 32-jähriger Autoverkäufer, hat fieberhaft Aktien zu völlig überteuerten Preisen gekauft. Dabei hatte er sich zuvor felsenfest vorgenommen, nach den Prinzipien des US-Börsengurus Warren Buffet nur in solide, unterbewertete Unternehmen zu investieren. Die Studentin Caroline, eine angehende Wirtschaftsinformatikerin, schaute derweil tatenlos zu, als die Kurse auf Talfahrt gingen. Statt den Titel abzustossen, liess sie die Verluste einfach laufen.
Carolines Passivität ist erklärbar. Zum einen scheuen Anleger generell davor zurück, einen Verlust, der erst auf dem Papier besteht, in einen realen Verlust zu überführen. Einen Buchgewinn hingegen macht man mit Freuden zu einem realen Gewinn (Dispositionseffekt).

Verluste kompensieren mit erhöhtem Risiko

Caroline hat also die schlechte Aktie behalten, um sich den Verlust nicht eingestehen zu müssen. So konnte sie sich an die Hoffnung klammern, dass ihre ursprüngliche Einschätzung dieser Investition doch nicht falsch war.
Mitgespielt hat wohl auch ein Effekt, der sich bei fallenden Kursen im typischen Anlegerverhalten bemerkbar macht. Der Einstandspreis ist ein psychologischer Anker. «Sinken die Kurse darunter, erscheint ein Titel so günstig wie das Sonderangebot im Supermarkt», sagt Hens. Man kauft nach. Bei weiteren Kursverlusten wird dann häufig nachgedoppelt, stets in der Hoffnung, irgendwann würden die Notierungen wieder kräftig ansteigen und die ärgerlichen Wertverluste kompensieren. In der Absicht, Verluste wettzumachen, erhöht man so stetig das Risiko.
Selbst professionelle Händler tappen bei schlechten Überwachungsmechanismen in solche Fallen, wie das Beispiel des Investmentbankers Kweku Adoboli zeigt. Er verursachte auf diese Weise bei der UBS in London im September 2011 einen Verlust von 2,3 Milliarden Dollar.
Hält der Abwärtstrend länger an, so sind die finanzielle wie die psychologische Risikofähigkeit oft erschöpft, die Aktie wird verkauft – oft am Tiefpunkt. Tritt die Wende dann tatsächlich ein, so kommt sie für den typischen Privatanleger überraschend. Er traut dem Kursanstieg nicht. Bestätigt ein fortgesetzter Aufschwung die Erholung, macht sich bald wieder Selbstüberschätzung bemerkbar. Obschon die Kurse schon kräftig angestiegen sind, kauft man dann voller Angst, den Aufschwung komplett zu verpassen – viel zu teuer.

Ein Tool hilft, Fehler zu erkennen und zu vermeiden

Thorsten Hens beschreibt und analysiert nicht nur typische Anlegerfehler, weil das allein den Anlegern wenig bringt. Seine Forschungsgruppe hat sich auf die Entwicklung von Tools spezialisiert, mit denen Anleger Fehler erkennen und vermeiden können. Ein Trainingsmodul vermittelt Risikowissen auf verständliche Weise – denn die Anleger verstehen die Risikobeschreibungen der Banken oft falsch. Hinzu kommt ein Diagnostikmodul, das mit gezielten Fragen aufzeigt, welche psychologischen Fallen für die entsprechende Person besonders gefährlich sind.
Zum Einsatz kommen solche Diagnostikmodule bei den Finanzinstituten. Die Brücke zur Privatwirtschaft schlägt Behavioural Finance Solution, ein Spin-off der Universität, dessen Profite in die Forschung zurückfliessen. «Die meisten Banken in der Schweiz beraten ihre Kunden nach wie vor mit den Erkenntnissen der 50er- und 60er-Jahre des vergangenen Jahrhunderts», hat Hens festgestellt. Der Zeitpunkt, das zu ändern, ist günstig, weil nun die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht strukturierte Beratungsprozesse verlangt, die dem europäischen Standard genügen. Mit einem «Risikoprofiler» – im Wesentlichen ein Fragebogen – soll geklärt werden, wie viel Risiko für den Kunden tragbar ist. Leider führe das an sich gut gemeinte Anliegen meist nicht zu einer besseren Beratungsqualität, wie Hens festgestellt hat.

Eine komplexe Sache: Das individuelle Risikoprofil

Das Problem ist, dass es beim persönlichen Risikoempfinden keine objektiv richtige oder falsche Antwort gibt. Da kann nur die empirische Arbeit in den Experimentallabors weiterhelfen. In den beiden Labors haben bislang rund 4000 Versuchspersonen an Experimenten teilgenommen.
Um die «richtigen» Fragen zu finden, treffen die Versuchsteilnehmer in mehreren Stufen jeweils denselben Anlageentscheid: Zuerst spontan. Dann beantworten sie ein Set mit Fragen und können anschliessend den Anlageentscheid revidieren. Darauf folgt die Vermittlung von Anlagewissen durch ein Trainingsmodul und eine erneute Möglichkeit, den Anlageentscheid zu ändern. Am folgenden Tag besteht eine letzte Möglichkeit zur Änderung. Auf diese Weise lässt sich feststellen, welche Fragen am besten vorhersagen, wie ein Anleger sein Geld wirklich anlegen will, nachdem er die damit verbundenen Risiken verstanden hat.

Trading mit doppeltem Netz

Verschiedene Banken arbeiten bereits mit Risikoprofilern des Instituts, sei es in der Schweiz oder in anderen europäischen Ländern. Oft setzen sie zugleich das Trainings- und das Diagnostikmodul ein. Für die Kunden eines deutschen Onlinebrokers erarbeitete Behavioural Finance Solution gar ein doppeltes Netz. Zuerst wird bei der Aufteilung der Mittel definiert, wie viel Geld für Börsentrades zur Verfügung steht. Schickt sich der Kunde dann an, mit einem Trade in eine psychologische Falle zu tappen, erhebt das Tool quasi den Zeigefinger. Vorsicht! mahnt es sinngemäss, dabei könnte es sich um den Fehler Nummer sieben handeln, den Sie schon am 10. April begangen haben.
Anleger sind durchaus lernfähig: Markus hielt sich in den weiteren Runden des Bürsenspiels strikt an seine Anlagestrategie und setzte sich gegen seine neun Kontrahenten durch.
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DIE HÄUFIGSTEN FEHLER DER ANLEGER

1. Hinausschieben: Viele Anleger schieben Entscheide auf die lange Bank. Folge: Mit der Zeit, die verstreicht, schwindet auch ein Grossteil der möglichen Rendite.
2. Selbstüberschätzung: Laufen Aktien lange Zeit gut, überschätzen die Anleger ihre Risikotoleranz und haben dann nicht die Nerven, investiert zu bleiben, wenn es schlecht läuft. Folge: Teuer gekauft, zu tiefen Kursen verkauft.
3. Kursfetischismus: Die Kurse sagen alles, behaupten manche Anleger. Doch die Wissenschaft zeigt, dass Kursbewegungen allein keine verwertbaren Informationen enthalten. Folge: Der vorschnelle Glaube an Trends verleitet dazu, profitable Anlagen zu früh zu verkaufen.
4. Ankereffekt: Privatanleger treffen Entscheide oft mit Blick auf den Einstandspreis statt auf die Chancen der Anlage in der Zukunft. Folge: Man verkauft nach ein paar Prozenten schönen Gewinns – oft zu früh. Umgekehrt sitzt man Verluste aus und hofft, die Anlage erhole sich irgendwann.
5. Fehlauswahl: «Lieber drei gute als hundert schlechte Aktien», sagen sich Anleger und verzichten darauf, ihr Risiko mit einem Indexfonds breit zu streuen. Stattdessen setzen sie auf ihr Talent, die Gewinner von morgen zu erkennen. Folge: Zu viele Verlierer im Depot.
6. Aktivismus: Viele Anleger sind überzeugt, sie könnten den Anlageprozess selbst steuern. In Wahrheit bewegen sie sich aber ohne Strategie wie eine Fahne im Wind und schichten ihr Port- folio immer wieder um. Folge: Hin und her macht Taschen leer. Die Bank profitiert davon.
7. Verdrängung: Finanzielle Misserfolge schmerzen. Also verdrängen Anleger das falsche Investment und seine Ursache. Folge: Schon bald wiederholt sich derselbe Fehler.

Dieser Beitrag erschien im Magazin 2/13 der Universität Zürich